乘坐飞驰的汽车穿越生死线 威来面临高估值测试

从股价跌破2美元到退市危机，再到市值超越通用、福特等传统汽车公司，威来汽车只用了一年多的时间就翻身了。今年以来，威来汽车的股价上涨了近10倍。

“从ICU到普通病房”，用创始人李斌的话说，经过一年的调整，威来汽车已经回到了正轨。但从外界来看，正在起死回生的威来汽车，不仅仅是回到赛道那么简单。在资本的帮助下，威来汽车市值屡创新高，成为中国版特斯拉。

威来汽车基本面能否支撑目前的高估值？在机构股东频繁筹资的狂欢中，不断有质疑的声音。知名卖空机构Citron Capital甚至发布了卖空报告，指出“威来汽车股价应该减半”。

粉丝和炮轰在舆论光环下屡屡撕裂威来汽车，背后也有更多的新能源汽车企业跟风。2020年，在资本的帮助下，他们集体坐了“过山车”，涨幅空前。

坐上过山车

2019年10月，一篇名为《蔚来李斌，2019年最惨的人》的文章在网上疯传。当时威来汽车股价已经跌破2美元，市值迅速缩水至15亿美元。按照美国股市的“一元退市规则”，威来汽车当时正滑入退市的深渊。

与此同时，车辆自燃、大规模裁员、股东减持、首席财务官离职、融资失败等一系列负面消息，也导致威来汽车陷入“黑暗时刻”。

回顾性公布，威来汽车2016-2019年亏损35.18亿元，亏损75.62亿元，亏损233.28亿元，亏损114.1亿元。业内有人判断，如果不能通过融资输血，吸引更多投资者，那么达摩克利斯之剑将继续笼罩公司。

转折点发生在2020年2月，威来汽车宣布与安徽省合肥市签署合作框架协议，并在此落户SUVEC6电动轿跑车量产项目。4月底，威来汽车正式在合肥经济技术开发区设立中国总部，合肥市政府与SDIC等机构联手，在威来中国投资70亿元。

"政府的支持给了市场信心。"全国乘用车市场信息协会秘书长崔东树告诉《证券时报》记者，威来汽车迅速走出低谷，这与合肥市政府的投资密切相关。

事实上，威来汽车的股价也从这个时候开始逐渐企稳，并逐渐迎来了今年的第一个“小高峰”。由于威来股价上涨，合肥市政府也获得了汽车圈“最强VC”的称号。

"这70亿元资金确实补充了威来几近枯竭的现金流."一位要求不具名的证券分析师告诉《证券时报》记者，融资的注入是驱使威来跨越“生死线”的最直接原因。除了合肥市政府，腾讯也发挥了重要作用。

作为威来汽车的早期投资者之一，腾讯自2017年以来已经多次给威来输血。2019年9月，陷入困境的威来汽车发行了一轮价值2亿美元的可转债，李斌和腾讯各认购一半。

今年6月22日，腾讯通过全资子公司黄河投资购买了威来汽车168万张美国存托凭证(ADS)，总投资1000万美元。增持后，腾讯持有威来约1.59亿股普通股，占比15.1%，牢牢占据第二大股东地位。

腾讯加仓有效刺激了投资者对威来的信心。自7月初以来，威来汽车的股价一直在持续上涨，并出现了多次大扬线上涨。

公开信息显示，截至2020年9月30日，威来汽车共有416家机构持有4.52亿股，占比32.21%。其中，有157个新机构

"机构持股的增加给了市场更多的预期."据崔东树分析，除了融资方面的有利因素外，威来汽车通过不断的瘦身调整，在交付方面做了大量工作，也为公司市值增长奠定了基础。据公开信息显示，今年11月，威来汽车交付新车5291辆，已连续4个月实现环比增长。

威来联合创始人兼总裁秦表示：“我们深知，这一交付量对于整个汽车行业来说微不足道，无法满足汽车行业规模经济增长的要求。幸运的是，在疫情影响下的复杂市场环境中，我们非常高兴地看到，像威来这样的新品牌的市场接受度正在逐步提高。”

秦认为，交付量的增加和资本市场的助推，为威来汽车2021年的发展奠定了良好的基础。

市场的锚定效应

毫无疑问，资金的注入和销量的增加是驱动威来汽车走出低谷的“动力源”之一。但有业内人士判断，威来汽车市值飙升并不是行业内的“孤儿”，新能源汽车市场的火爆崛起才是相关上市公司“腾飞”的核心原因。

根据中国汽车工业协会的数据，今年11月，新能源汽车销量达到20万辆，同比增长104.9%，月度销量第五次创下新纪录。1-11月，新能源汽车累计销量达到110.9万辆，同比增长3.9%。

根据Wind的数据，火热的销售市场与资本市场遥相呼应。今年至今，新能源汽车公司特斯拉的股价涨幅超过693.26%，市值超过4000亿美元，超过汽车巨头丰田汽车。与此同时，今年刚刚登陆美国股市的肖鹏汽车和理想汽车市值也持续上涨，令整个行业唏嘘不已。

在a股和港股市场，比亚迪a股股价年内上涨280.03%，宁德股价年内上涨198.34%，五菱汽车股价年内上涨8倍以上。

中华全国汽车经销商投资管理(北京)有限公司总裁曹赫对《证券时报》记者表示，虽然疫情对汽车行业造成了一定的冲击，但新能源汽车私人消费市场的回暖也酝酿了新的机遇。其中特斯拉的销售增速最为显著，估值增速也超出了很多业内人士的预期。在他看来，随着特斯拉标杆效应的提前，威来汽车等新能源汽车公司市值飙升是合理的。

“资本市场的主导导向非常强。如果特斯拉的市值可以和丰田相比，那么威来汽车的市值完全可以超过福特，整个新能源汽车行业都面临估值重塑。”中南财经政法大学数字经济研究所执行董事、教授潘鹤林对《证券时报》记者表示，除了“锚定效应”，资本市场越来越期待新能源汽车取代燃油汽车。

在潘鹤林看来，回到消费角度，从2018年7月到2020年2月，中国汽车市场经历了漫长的衰退。在疫情的进一步冲击下，中国汽车消费在沉重的压力下再次上涨，实际消费动能的释放让全球新能源汽车投资者争相抢占轨道。

据中国汽车工业协会预测，2021年中国新能源汽车销量有望达到180万辆，同比增长40%。

国家新能源汽车创新项目专家组组长王炳刚告诉《证券时报》记者，在疫情形势下，中国经济复苏速度明显好于国外，在国家政策的长期支持下，新能源汽车产业正在逐步走向成熟，产业链和支撑基础逐步完善，这将为新能源汽车市场的爆发提供坚实的基础。

一位证券分析师告诉记者，中国的新能源汽车

“可以肯定的是，包括威来在内的新车公司的估值存在泡沫。”在调查采访过程中，有不少业内人士向记者表达了上述观点。

“丰田、宝马等传统汽车公司的市场销售率约为10倍至15倍，而现在威来汽车的市场销售率已经达到30倍甚至40倍。”一位证券分析师告诉记者，如果用传统的估值方法来判断，从各个维度来看，威来汽车等一系列新车厂商的估值明显存在泡沫。

威来汽车财报显示，公司第三季度总收入45.26亿元，同比增长146.4%；净亏损10.47亿元，同比收窄58.5%。销量方面，威来今年前11个月销量3.67万辆，同比增长111.1%。

与传统汽车公司宝马相比，宝马集团第三季度营收262.8亿欧元(约合2098.2亿元人民币)，净利润18.2亿欧元(约合145.31亿元人民币)，同比增长17.4%。销量方面，宝马集团第三季度销量67.56万辆，同比增长8.6%。

显然，仍处于成长期的威来汽车，无论是营收还是销售业绩，都无法与传统汽车公司抗衡。但今年11月，股价持续上涨的威来汽车一度超过宝马的估值。

为此，业内关于新车制造企业是否存在估值泡沫的讨论愈演愈烈。知名卖空机构Citron Capital发布了一份名为“威来股价应该减半”的卖空报告。

报告显示，特斯拉国产ModelY已完成工信部申报工作，其强大的价格优势将对威来汽车造成压力；同时，威来股票目前充斥着投机者，卖空率近两年处于低点。短报发布后，威来汽车股价暴跌。

中国汽车工业协会副秘书长、科技部部长王耀对《证券时报》记者表示，如果从资本市场上看传统汽车制造业的估值方法，目前对新型汽车制造企业的估值存在一定的泡沫。但从行业转型的趋势来看，如今软硬件共同定义汽车的趋势已经成为行业共识，威来汽车等新造车企业在软件层面有一定的优势和积累。从这个角度看，威来汽车的估值泡沫并不明显。

的确，电动汽车和智能趋势融合后，资本市场越来越倾向于按照“汽车公司科技股利润率”来给新造车企业估值。与此同时，威来汽车等服务和商业模式的创新，使原有的新车销售“一次销售”，逐渐演变为全生命周期服务。

目前，在新车厂商中，威来汽车是唯一一家主要推广换电模式的，并推出了基于换电模式的BaaS服务。消费者可以租用电池来降低购车成本，换电模式也可以在很大程度上降低消费者的里程焦虑。

一个刚刚交了定金买ES6的车主告诉《证券时报》记者，BaaS车型的推出大大降低了他买威来汽车的门槛，他自己也认可威来汽车的服务理念。的确，对于威来汽车来说，车电模式增强了公司与用户之间的粘性，强化了其服务带来的差异化体验。

所以业内有人判断，传统的估值方法已经不能用来衡量像威来这样的新造车企业。

“与其说是汽车领域资本市场的估值方法发生了变化，不如说是投资机构的投资逻辑发生了转变。”潘鹤林告诉《证券时报》记者，近年来，全球投资机构都非常热衷于跟踪投资，并逐渐放弃了传统的估值投资方式。

在潘鹤林看来，资本市场热衷的不是威来汽车本身的“赛车手”，而是其背后的新能源智能车的优秀投资出路。

根据《新能源汽车产业发展规划（2021-2035年）》，到2025年，新能源汽车的销量将达到

一家传统汽车公司的负责人告诉《证券时报》记者，资本市场注重新能源汽车的成长性和想象力，所以目前市场给威来的估值实际上是提前透支了2-3年。如果威来汽车不能通过实际业绩和销量满足资本市场的预期，其高估值泡沫也将面临被戳破的风险。

短还是长？

记者注意到，日前，威来汽车宣布，计划以每份ADS 39美元的价格发行6000万张美国存托凭证(ADS)。其实这是威来汽车2020年第三期增刊。据公开信息，今年6月和8月，威来汽车分别融资4.92亿美元和17.3亿美元。巧合的是，在向威来汽车增发股份的过程中，肖鹏汽车和理想汽车也在同时增发。

据业内人士透露，威来汽车因股价高而增发股票，更多是出于对现金流的渴望。在估值泡沫还没有被戳破的时候，企业正好可以趁机收粮。

那么，面对如此高的泡沫估值，威来汽车未来的走势在业内是看涨还是看跌呢？

崔东树告诉《证券时报》记者，适度的泡沫其实对整个行业都是有利的，更有利于资本的集中，但对于威来汽车来说，还是要警惕的。如果公司不能持续提高销量和收入，未来很可能面临估值跳水。

“只要是泡沫，肯定有破灭的时候，但卫来估值的走势还是很难预测。”一位证券分析师告诉《证券时报》记者，影响威来汽车估值变化的因素有很多，包括新能源汽车的整体受欢迎程度、美国证券市场的走势等等。

风数据显示，自11月23日以来，威来汽车股价突破55.38美元/股，股价持续下跌，近20天下跌18.41%。

" 55.38美元/股有望成为威来汽车近期高点."上述证券分析师表示，目前仍无法判断威来汽车的股价能否回到高位。

潘鹤林告诉《证券时报》记者，如果新车制造企业估值泡沫被彻底戳破，就意味着行业发展的根本逻辑受到了挑战和破坏。比如燃料电池已经完全取代锂电池，或者威来的动力交换模式的发展并不像预期的那样。他认为，在上述破坏性事件发生之前，威来汽车的高估值泡沫短期内不会被戳破。