图：从政策角度看，在“留而不炒”的核心原则下，全国各大城市限制贷款的政策不太可能明显“放松”
中长期来看，支撑房地产市场繁荣的基础是人口增长和居民收入增长。就中国而言，人口老龄化伴随着收入增长的下降，会抑制居民对自有住房的需求。同时，“房无投机”政策和房产税预期会抑制房地产投资需求，于是中国房地产的夏天悄然而去。
第一，房地产市场长期繁荣的基础
一般来说，房价上涨的驱动因素通常分为两类：人口增长和收入增长驱动的住房需求；货币政策和税收政策驱动的投资力。
1.美国60年房地产繁荣的原因
二战后，美国房地产业经历了近60年的稳步发展，人口增长是支撑房价长期上涨趋势的基础。二战后，婴儿潮一代在70年代和80年代结婚。在此期间，美国中青年人口规模和增长率达到了20世纪的顶峰。在接下来的20年里，25至44岁人口的年增长率从0.3%上升到2.7%。人口的自然增长创造了对住房的巨大需求。20年后的2000年，他们的下一代长大了，中青年人口规模又略有上升。结婚和生育人口增长的两个高峰伴随着三到九年后房价的大幅上涨。
此外，居民收入的变化也是影响房价的重要因素。近三十年(1990-2020)的数据显示，美国房价指数和居民收入水平的变化明显同步。
除了人口和收入，货币政策和金融环境也是影响房价的重要因素。自20世纪60年代以来，美国住房销售的每一个高峰都以联邦基金利率的大幅下降为标志。进入20世纪90年代后，虽然25-44岁的中青年人口增速放缓，但货币宽松政策和一系列住房贷款优惠政策产生的投资需求仍然支撑着美国房价的持续走强。特别是2000年互联网泡沫破裂后，美联储12次降息，将联邦基金利率从6.5%下调至1.75%，极大刺激了房屋销售，导致房价指数创下60年新高。宽松货币政策刺激的投资需求也是促进房地产繁荣甚至催生房地产泡沫的重要因素。
除了宽松的货币政策，宽松的信贷政策和高度的金融化也是促进房地产需求的重要因素。比如首付低甚至零首付的住房按揭政策。联邦住房财政局设定了较低的房贷首付比例，并通过多家保险机构的首付下调政策进一步降低实际首付比例。例如，房利美和房地美规定的美国合规抵押贷款的首付比例名义上为20%，实际购买FHA保险的比例可降至3.5%。一些机构提供的抵押保险可以使符合条件的购房者获得零首付的住房贷款。
信贷的反复下沉导致住房贷款发放机构的风险敞口不断扩大。此时，高度发达的抵押贷款融资市场在帮助贷款机构提取流动性和转移风险方面发挥着重要作用。房地美(Freddie Mac)和吉利美国(Geely America)成立于20世纪70年代，在接下来的20年里，抵押贷款支持债券(MBS)和CMO(MBS的衍生品)的发行规模增加了十倍以上。在2001年至2007年的房地产泡沫时期，美国抵押贷款支持债券的发行总额几乎翻了一番，达到最高水平，其中非机构发行每年增长68%。抵押贷款金融化形成的风险转移机制进一步刺激了信贷机构肆无忌惮地发放贷款的门槛，扩大了信贷市场的规模
从1950年到1975年，日本的城市化率从30%跃升至76%，家庭可支配收入年均增长12%。与此同时，年轻人和中年人的比例增加，对社会住房所有权的需求大大增加。三个因素共同导致房价指数在1973年达到峰值。然后是人口结构的拐点。25-44岁的青壮年人口比例从1976年开始逐年下降(峰值为32.9%)，而同期老年人口年均增长率从1.9%上升到3.4%。家庭可支配收入在1998年达到近50万日元的峰值，然后保持极低的0.05%的年增长率，住房需求也相应受到抑制。总的来说，人口和收入的增长推动了日本20世纪70年代的房地产繁荣，而老龄化和收入增长下降是20世纪90年代房价泡沫破裂和此后房地产开发持续低迷的主要原因。
与美国不同，日本主流住房贷款首付比例保持在10%-30%的水平，二级市场抵押贷款支持证券流通受到严格限制。当时日本的金融市场体系不支持住房抵押贷款的原债权人转移信用风险，使得日本无法像美国那样通过鼓励低信用人群买房来维持房地产繁荣。上世纪80年代末，日本央行为了遏制日元在《广场协议》签订后的过度升值，数次下调再贴现利率，长期贷款利率也降至1987年的最低水平4.9%。叠加的实体经济利润率持续下降，导致大量企业资金涌入房地产投机领域，推动了90年代的地价飙升。投机需求推动房价上涨趋势，加剧泡沫。1989年以来，日本收紧货币政策，提高基准利率，房价泡沫终于破裂。
第二，房地产市场还能繁荣多久
实证数据表明，推动房价长期上涨的根本因素是人口增长、城市化进程和居民收入水平的提高。当上述变量发生变化时，宽松的货币或宽松的信贷政策也可以释放一定规模的住房需求，刺激房地产繁荣。
自2005年以来，中国房地产市场的繁荣也是由以下因素驱动的：一是城市化率上升。2007年和2010年，城市化率从40%快速上升到60%，劳动力向一二线城市转移，城市25-44岁青壮年人口增加，住房需求大幅增加。二是居民收入增加。2015年之前，我国人均可支配收入同比增长保持在12%左右，之后下降到8%左右。第三，M2(广义货币供应量)增长率上升，宽松的环境导致房地产升温。
近20年来，房地产行业虽然有周期性波动，但总体上处于繁荣状态。根据房地产行业发展的经验数据，在经济增长总体下行的趋势下，中国房地产行业的夏季已经有限。
1.伴随收入增长下降的人口老龄化将抑制居民对住房的需求
自2015年以来，中国中青年人口连续五年负增长，而老年人数量一直在上升。同时，中国的平均城市化率在60%以上，尤其是近15年来物价涨幅超过70%的几乎所有一二线城市，其中一半城市的城市化率已经超过80%，进一步提高的空间非常有限。人均可支配收入增长率从2012年前的年均12%下降到近五年的8%。
2.“留不投机”政策和房产税预期将抑制房地产投资需求
从政策上看，在“房无投机”的核心原则下，全国各大城市限制贷款的政策不大可能大幅松动。从2018年开始，第一套房首付30%，第二套房首付40%的主流规则不会放宽太多。由于住房信贷的金融渠道有限，这些政策
